Étiquette : Dodd-Frank Act

La crise économique et financière de 2007-2008 a mis en lumière le besoin pressant d’un retour de la régulation, en particulier dans la sphère financière. Il est, en effet, désormais évident que les marchés dérégulés ne permettent pas une allocation efficace des ressources, et plus encore, l’explosion des inégalités dans les pays développés ces dernières années est soudain devenue injustifiable. Auparavant, elles étaient décrites comme des conséquences regrettables mais inévitables de la mise en œuvre du seul système économique efficace. En 2009, alors que les classes populaires et moyennes souffrent terriblement de cette crise, la sphère financière, sauvée par l’intervention publique, reprend ses excès. Les inégalités étant ressenties de plus en plus comme des injustices, la classe politique devait s’emparer de la question. C’est pour répondre à la forte attente populaire qu’est signé en 2010 par le Président Obama le Dodd-Frank Act, qui est censé mettre en œuvre une re-régulation de la sphère financière.

Cette loi représente un pas très important, tant d’un point de vue symbolique, en s’attaquant directement aux véritables privilèges dont jouit la sphère financière, ce qui était impensable il y a encore quelques années, que d’un point de vue économique, en cherchant à assurer une plus grande efficacité au système économique dans son ensemble. Si elle n’est évidemment pas parfaite, cette loi apporte beaucoup d’éléments très intéressants à la législation et au débat aux Etats-Unis. Toutefois, l’opposition viscérale des républicains, qui bloquent le financement et le vote des décrets d’application, porte un coup d’arrêt très inquiétant à cette volonté, réelle, de remettre en cause le fonctionnement de la finance. C’est à ce titre qu’il faut s’interroger sur la possibilité d’une extension future de la régulation, et sur le risque que les réflexes idéologiques des années 80 et 90 ne fassent du Dodd-Frank Act, non le premier, mais le dernier pas d’une tentative ambitieuse de réforme de la finance. 

De la transparence au renforcement de l’exécutif

Il est excessivement difficile de résumer le Dodd-Frank Act, tant il couvre des questions d’une grande diversité et, surtout, tant il est complexe en lui-même. L’évolution récente de la finance s’étant effectuée vers une complication croissante des produits utilisés et des interdépendances entre établissements, toute tentative de régulation doit répondre à deux impératifs. Il s’agit d’une part de renforcer la transparence en luttant contre cette complexité, et d’autre part de renforcer les possibilités d’action publique en ciblant précisément les mauvaises pratiques. Tout cela doit se faire par des mécanismes nombreux et techniques, dont nous ne pouvons ici qu’évoquer ceux qui nous semblent les plus importants[1].

L’élément central de la loi, en même temps que le cœur de sa logique, consiste en une volonté marquée de diminuer le risque systémique, c’est-à-dire le risque d’un effondrement généralisé du système bancaire, causé par des prises de risques excessives et une interdépendance trop forte des banques entre elles. Cela ne peut être possible qu’une fois identifiées les institutions qui ont une importance systémique, ce que fait le Dodd-Frank Act. Ces institutions sont, d’une part, les banques de dépôt dont le bilan total dépasse 50 milliards de dollars, et d’autres part les autres institutions financières, comme par exemple les banques d’investissement ou les compagnies d’assurance, que le Financial Stability Oversight Council, créé par cette même loi, juge d’importance systémique. Si on peut estimer que le seuil de 50 milliards de dollars est arbitraire, de même que la possibilité laissée au FSOC de décider quelles institutions non bancaires doivent être jugées systémiquement importantes, il faut saluer cet effort, qui permet d’établir une différenciation dans la législation.

En effet, ces institutions d’importance systémique sont désormais astreintes à certaines obligations légales. On peut ainsi noter une application, dans le texte de loi, de la Volcker Rule, qui suppose que les banques de dépôt ne puissent pas effectuer des opérations de trading pour compte propre si elles disposent d’un soutien public. Il s’agit d’une tentative, timide mais réelle, de séparer les activités spéculatives des activités des banques de dépôt, comme le faisait le Glass-Steagall Act. Par ailleurs, le Dodd-Frank Act interdit formellement une fusion-acquisition dont le résultat serait de former une banque dont le passif consolidé excéderait 10% des passifs agrégés de l’ensemble des institutions financières. L’objectif est d’éviter la naissance de banques dont le poids dans la finance serait tellement énorme qu’il ne serait pas possible de les laisser faire faillite – le fameux too big to fail. Ces établissements posent en effet la question, lorsqu’ils sont en difficulté, de leur éventuel démantèlement, qui peut se révéler si complexe et si risqué qu’au final, les pouvoirs publics préfèrent renflouer l’institution à grands frais. Pour se prémunir contre ce risque, chaque institution systémique doit également, chaque année, fournir un « testament », dans lequel elle présente sa situation, son exposition au risque et, surtout, la structure du groupe, qui doit permettre un démantèlement efficace. Le but est que, en cas de faillite, la procédure puisse se faire rapidement et sans déclencher de panique, et que ces établissements puissent sombrer sans entraîner tout le système financier avec eux, et sans que l’Etat ne doive s’endetter plus qu’il ne l’est déjà. Il est toutefois à noter que, si cette procédure sera certainement très efficace dans le cas d’une faillite isolée, elle sera inutile en cas de crise généralisée, en particulier si les interrelations entre grandes banques restent aussi fortes.

En plus de devoir fournir ce « testament », les institutions systémiques devront fournir aux régulateurs, tous les trois mois, un rapport indiquant leur exposition aux institutions les plus importantes, ainsi que l’exposition de ces dernières vis-à-vis d’elles-mêmes. En d’autres termes, elles devront indiquer quelle est l’ampleur exacte des risques qu’elles courent, vis-à-vis de qui elles ont pris ces risques, et enfin en quoi elles-mêmes font courir des risques à d’autres institutions. Pour limiter ces dangers, qui reposent principalement sur d’éventuelles impossibilités à payer ce qui est dû, le Dodd-Frank Act dispose que l’information sur les produits dérivés, c’est-à-dire les produits financiers dont la valeur dépend de l’évolution d’un autre produit, devra être plus transparente. Le but est d’éviter les asymétries d’information, situations dans lesquelles l’un des deux participants à l’échange, ici le vendeur, dispose d’une connaissance plus approfondie de la nature du produit que l’autre participant.

Ces réformes concernant la transparence du secteur bancaire, si elles sont, comme toutes les autres, assez techniques, n’ont pas été celles qui ont suscité le plus de débat, bien au contraire. De même, l’idée que les grandes banques doivent renforcer la sécurité de leurs fonds propres en achetant des actifs plus sûrs est apparue relativement consensuelle, même si la question de la nature des actifs « sûrs » s’est posée. C’est avant tout sur la question de l’intervention publique et des libertés laissées au secteur financier que se sont portées les discussions, donnant lieu à des difficultés très importantes. Aujourd’hui, le Parti Républicain remet en cause massivement le Dodd-Frank Act, qui lui semble être allé considérablement trop loin.

Un premier pas trop audacieux ?

Comme toute loi ambitieuse, le Dodd-Frank Act a en effet déclenché des critiques virulentes et nombreuses. Plusieurs économistes, politiciens et commentateurs ont ainsi estimé qu’il donnait un pouvoir d’appréciation et d’intervention trop fort à l’Etat fédéral, qu’il risquait de restreindre les capacités des grandes banques américaines à accorder des crédits, voire qu’il allait entraîner un ralentissement de l’économie. L’opposition s’est d’abord cristallisée autour d’accusations selon lesquelles la loi encouragerait un socialisme rampant, dans lequel l’Etat fédéral chercherait à prendre le contrôle des plus grandes institutions financières. Cette idée semble totalement absurde puisqu’une telle pratique est contraire à tout ce qui a été fait aux Etats-Unis ces dernières années, y compris au plus fort de la crise. Aucune prise de contrôle de banque par la personne publique n’a en effet été conçue pour durer, et il ne s’agissait en général que de sauver temporairement une institution. Toutefois, il convient de remarquer que le Dodd-Frank Act augmente considérablement les pouvoirs de l’exécutif dans la gestion du risque systémique, ce qui n’est toutefois pas un mal, tant il est évident que ce risque ne peut être efficacement géré que par l’Etat fédéral.

Un amendement, qui a créé des tensions véritablement impressionnantes, permet de juger de l’ensemble de cette opposition à la loi. Il s’agit du désormais célèbre amendement Durbin, ajout de dernière minute au texte dont le but est de limiter les frais payés par les commerçants, et donc supportés au final par les consommateurs, pour chaque achat réalisé avec une carte de débit. Cette mesure, qui semble frappée du sceau du bon sens, a attiré de nombreuses critiques. Tout d’abord, elle a été considérée comme inconstitutionnelle, la loi disposant que les commissions doivent être « raisonnables et proportionnelles au coût supporté ». De plus, il n’est pas certain que les commerçants répercutent la baisse de leur coût dans les prix à la vente, et cette mesure n’apporterait dans ce cas là aucune amélioration à la situation des consommateurs. Le fait que les banques ayant moins de dix milliards de dollars d’actifs soient exemptées a également été critiqué, puisque cela pourrait fausser la concurrence en leur donnant un avantage important. Cela semble toutefois assez improbable, puisque les petites banques ne prendraient pas le risque de faire payer leurs transactions beaucoup plus chères que les grosses, sous peine d’être boudées par les commerçants. Enfin, certains commentateurs tels que Todd Zywicki, professeur de droit ayant écrit de très nombreux articles sur l’économie, font remarquer qu’additionné aux nouvelles demandes en termes de fonds propres, l’amendement Durbin peut forcer les banques à resserrer encore l’étau du crédit. En effet, alors qu’elles doivent immobiliser des ressources précieuses pour acheter des actifs sûrs et ainsi renforcer leurs fonds propres, les banques subissent en plus une perte sèche sur les échanges des cartes de débit. Tous ces éléments peuvent porter les banques à augmenter leurs taux d’intérêt et, surtout, à durcir les conditions d’accès au crédit ce qui peut, selon Mr Zywicki, soit déprimer encore la demande globale en forçant les consommateurs et les entreprises à repousser leurs investissements, soit forcer les emprunteurs potentiels à se tourner, faute de mieux, vers des emprunts à très fort taux d’intérêt qu’ils ne peuvent supporter longtemps[2].

L’exemple de l’amendement Durbin montre que, bien que les idées inspirant le Dodd-Frank Act soient tout à fait raisonnables, elles sont d’abord contestées dans leur application. Par exemple, le fait que les petites banques soient exemptées de la plupart des mesures. Leur poids dans l’économie américaine étant très important, cela peut se justifier, d’autant qu’elles peuvent difficilement faire concurrence aux très grandes banques, mais le risque d’un arbitrage des consommateurs et d’une distorsion de la concurrence sont des arguments d’un très grand poids dans le débat économique des Etats-Unis. Quoi qu’il en soit, l’opposition politique a été très forte autour de l’ensemble de la loi, et le Parti Républicain a tout fait pour en ralentir l’application, à tel point qu’il est même permis de se demander, au vu des efforts considérables qui ont été nécessaires pour faire appliquer cette législation de manière imparfaite et critiquée, s’il est envisageable que d’autres pas soient franchis en direction d’une meilleure régulation du secteur financier, du moins dans un avenir proche.

Un dernier pas trop timide ?

Au vu de la place centrale qu’a acquis le secteur financier ces dernières décennies dans l’économie, toute tentative de le réguler ne pouvait qu’occasionner une opposition forte. Avant même d’être voté, le Dodd-Frank Act a ainsi fait l’objet de débats particulièrement féroces, montrant l’aversion viscérale des républicains comme d’une partie des démocrates envers la régulation. Cette aversion s’est d’ailleurs traduite par la suite, après la victoire républicaine aux élections de mi-mandat, par une obstruction continue au vote des décrets d’application de la loi. Le ralentissement du processus législatif, ajouté aux divisions internes au Parti Démocrate, font qu’il semble improbable qu’une nouvelle loi ambitieuse soit votée pour renforcer la régulation du secteur financier. Un tel mouvement serait pourtant nécessaire, au vu des nombreux oublis et carences dont souffre le Dodd-Frank Act.

L’une des faiblesses principales de cette loi est qu’elle ne s’oppose que très peu au shadow banking system, c’est-à-dire à toutes les activités bancaires ou financières réalisées sans cadre légal, c’est-à-dire sans accès à la banque centrale. Selon une étude réalisée en 2010[3], ce secteur financier parallèle aurait dépassé en taille le secteur bancaire traditionnel. Cela pose un problème dans la mesure où, de fait, des sommes très importantes passent par la sphère financière sans être régulées. Cela permet par exemple d’absorber des actifs risqués pour les rendre, par des montages complexes, très attractifs, tout en occultant le risque qu’ils représentent. De plus, si les épargnants paniquent et retirent massivement leur argent des shadow banks, ces dernières ne peuvent bénéficier d’aucune garantie publique, contrairement aux banques classiques. Ce système porte donc un grand risque d’effondrement, qui s’est d’ailleurs vérifié en 2007 et 2008, les liquidités du shadow banking system s’asséchant rapidement suite à la perte de confiance des ménages, ce qui a entraîné par ricochet un affaiblissement considérable du secteur régulé, ce dernier étant fortement lié avec le secteur non régulé. Or, le Dodd-Frank Act ne s’attaque qu’imparfaitement à ce problème, en permettant à la Securities and Exchange Commission d’obtenir des informations auprès des hedge funds les plus importants, par exemple. La très grande faiblesse de la lutte contre les paradis fiscaux, ainsi que l’absence manifeste de volonté de réguler efficacement ce shadow banking system, font qu’il n’est de toute évidence pas près d’être affaibli. La loi étudiée ici pourrait même le renforcer, en poussant les investisseurs à fuir les nouvelles règlementations en privilégiant ce secteur non régulé au secteur régulé[4]. Ce risque d’arbitrage, qu’il ne faut pas négliger, handicape gravement l’efficacité potentielle du Dodd-Frank Act, qui néglige d’ailleurs d’autres facteurs de risque systémique.

Ainsi la question du contrôle des produits sophistiqués[5], si elle tient incontestablement une place importante dans cette loi, n’en reste pas moins largement insuffisante. En effet, comme le montre l’exemple de la banque britannique Northern Rock, le risque ne provient pas de la spécialisation des banques ou de leur solidité a priori, mais bel et bien de l’usage de produits financiers toxiques. Cette banque, qui s’est effondrée au début de la crise des subprimes, était une banque de dépôt classique, mais avait titrisé une bonne partie de ses créances, ce qui a largement participé à sa chute en diffusant le risque de crédit dans tout le système financier. Certes, la loi américaine prévoit désormais une plus grande transparence des produits dérivés, mais les décrets d’application sont si flous que n’importe quel financier peut parvenir à complexifier encore un peu ses produits pour échapper à la régulation, et ce d’autant plus que le secteur non régulé reste important. Enfin, les banques doivent aujourd’hui renforcer la sécurité de leurs fonds propres en achetant des actifs sûrs, comme le prévoit à présent la loi, mais la définition des actifs « sûrs » est largement insatisfaisante aussi longtemps que les produits financiers sophistiqués permettent de dissoudre le risque comme ils le font.

De manière générale, le Dodd-Frank Act est une loi très ambitieuse, tant dans sa forme que dans sa logique, mais elle souffre de nombreuses carences qui peuvent en affecter négativement l’efficacité. Trop timide dans sa régulation du shadow banking system et des produits financiers sophistiqués, il risque de ne lutter qu’en surface contre les dérives récentes du secteur financier. Reposant de plus sur une grande complexité administrative, d’une part à cause du texte même, et d’autre part du fait du grand nombre d’institutions publiques chargées de le mettre en œuvre, et attirant une opposition véritablement viscérale de la part du Parti Républicain, cette loi semble avoir constitué à la fois un premier pas important et un dernier pas décevant d’une re-régulation de la sphère financière. Le véritable problème est que cette dernière reprend de plus en plus ses anciennes dérives, la spéculation sur les titres des dettes publiques européennes n’en étant que le dernier avatar. Une nouvelle crise globale est donc à craindre, et elle sera probablement d’autant plus grave que la législation sera limitée. Bien entendu, créer des règlementations pour le simple plaisir de le faire n’est pas un objectif pertinent, mais il est très important que la régulation progresse encore, non seulement au niveau national, mais aussi et surtout au niveau international. Si le bilan d’Obama est relativement modeste de ce point de vue, il est bien évident que les républicains, s’ils arrivaient au pouvoir en 2013, se feraient un devoir de se débarrasser des avancées, timides mais réelles, de l’administration précédente. Il reste à espérer que, si une nouvelle crise globale arrive, ce qui semble probable, les Etats-Unis seront les mieux possibles préparés à l’affronter, et surtout que cette crise permettra enfin de remettre sérieusement en cause la dérégulation financière, véritable dogme de la politique économique des trente dernières années.